содержание   ..  10  11  12  13  14  15  16  17  18  19  20  ..

2.2. Обоснование нормы дисконта (применение метода разработки показателей)

Указанные в табл. 2.1 величины поправок на риск применительно к оценке бюджетной эффективности введены Постановлением Правительства РФ от 22.11.97 N 1470.

Риск неполучения предусмотренных проектом доходов снижается:

- при получении дополнительной информации о реализуемости и эффективности новой технологии, о запасах полезных ископаемых и т.п.;

- при наличии представительных маркетинговых исследований, подтверждающих умеренно пессимистический характер принятых в проекте объемов спроса и цен и их сезонную динамику;

- в случае, когда в проектной документации содержится проект организации производства на стадии его освоения.

2.1. Поправки на риск проекта

В то же время во втором документе содержится указание, что методом корректировки нормы дисконта следует пользоваться с определенной осторожностью. Например, для некоторых проектов при введении поправки на риск в норму дисконта ЧДД повышается, так что с учетом риска проект будет казаться более эффективным, чем без учета риска (у таких проектов положительные элементы денежного потока чередуются с отрицательными). В этих случаях поправку на риск рекомендуется не производить.

Отмечается также, что расчет, основанный на поправке к норме дисконта, одинаковой для положительных и отрицательных элементов денежного потока (хотя, возможно, и переменной во времени), не вполне соответствует российской интерпретации риска: он может приводить к неоправданному завышению эффективности проекта «в целом» (для проектов, денежные потоки которых принимают отрицательные значения не только в начале расчетного периода), и - особенно эффективности участия в проекте. В тех же случаях, когда риск адекватно учитывается путем соответствующей корректировки притоков и оттоков денежных средств, при задании различных сценариев осуществления проекта или каким-либо другим корректным способом, дополнительно вводить поправку на риск в норму дисконта не следует, так как это привело бы к двойному учету рисков [127].

Таким образом, четкого научно обоснованного правила выбора нормы дисконта в рассмотренных официальных документах не приводится. Даются лишь рекомендации, зачастую противоречивые. Наибольшей критики заслуживают:

• попытка использовать средневзвешенную стоимость капитала (WACC) в качестве нормы дисконта. Такой подход был бы оправдан, если бы инвестор оценивал эффективность только одного реального проекта. Тогда единственной альтернативой ему служил бы финансовый проект, доходность которого отражает WACC. Но единственность реального проекта - ситуация не типичная. Именно поэтому во втором документе среди основных принципов оценки эффективности отмечается, что ранее созданные ресурсы, используемые в проекте, оцениваются не затратами на их создание, а альтернативной стоимостью (opportunity cost), отражающей максимальное значение упущенной выгоды, связанной с их наилучшим возможным альтернативным использованием.

Таким образом, чтобы быть последовательным, необходимо распространить этот принцип и на применяемый капитал независимо от его происхождения;

• наращивание нормы дисконта путем введения всякого рода поправок как способ учета риска.

Как известно, дисконтирование призвано привести к сопоставимому виду денежные потоки, относящиеся к различным периодам времени. Мерой такого приведения выступает воспроизводительная способность инвестиций, а проще говоря - стоимость денег. Причем для любого конкретного применения инвестиций (проекта) стоимость денег определяется величиной доходности по лучшему альтернативному проекту (детально это правило будет рассмотрено ниже). Поэтому любое произвольное увеличение нормы дисконта формально означает повышение доходности альтернативного проекта, чего в действительности не происходит.

Вторым аргументом против искусственного наращивания нормы дисконта является содержащееся в анализируемых документах предостережение о возможности неоправданного завышения эффективности основного проекта в тех случаях, когда денежные потоки имеют отрицательные значения.